Почему упали акции сегежа групп
Одним из самых громких IPO на нашем рынке за последнее время стал листинг Segezha Group. Дочерняя компания АФК система по праву привлекает внимание инвесторов. Уникальный бизнес, устойчивые показатели заставляют задуматься над покупкой. Все СМИ, брокеры и сама компания указывает на одни сплошные плюсы.
Мне и самому, если честно, стало интересно это размещение. Давайте же в этой статье разберемся с перспективами бизнеса и попробуем найти слабые места, которые могут заставить котировки продолжить коррекцию.
Segezha Group — ведущий лесопромышленный холдинг с полным циклом лесозаготовки и глубокой переработки древесины. Имеет производственные мощности в России и еще 11 странах Европы. Но этим не заканчивается бизнес компании. Давайте подробнее рассмотрим структуру выручки.
Бумага и упаковка
Сегмент занимает лидирующее место по объему выручки. За 2020 год он принес в копилку компании 35,7 млрд рублей, что составляет 52% от общей выручки. Компания выпускает бумажные мешки для промышленных и потребительских нужд, но 82% составляет продукция для строительной отрасли, которая продолжает развиваться.
Деревообработка
28% или 19,2 млрд рублей выручки приходится на эту статью доходов. Компания производит пиломатериалы, которые экспортируются в Китай. Это делает компанию чистым экспортером, который выигрывает от девальвации рубля.
Фанера и плиты
Компания занимает пятую строчку крупнейших производителей большеформатной фанеры. Выручка сегмента за 2020 год составила 7,7 млрд рублей или 11% от общей выручки. Доля экспорта фанеры в 2018 году составляет 80%.
Остальные направления занимают менее 9% выручки и не так интересны. Намного интереснее динамика выручки. За последние 4 года она выросла на 57,9%, показав ускорение в 2020 году. Скорректированная OIBDA выросла более чем в 2 раза, а за последний год на 22,4%. 
Теперь давайте взглянем на цифры повнимательнее. Чистый долг компании за 2020 год увеличилась на 26,1% до 49,6 млрд рублей. NetDebt/OBITDA осталась на уровне прошлого года — 2,8x. За показателем нужно следить внимательно. Пока на приемлемых значениях, если учесть ускоренное развитие, но ее увеличение может добавить негатива.
Напомню, что Сегежа является компанией экспортером, а это влечет, как преимущества, так и недостатки. Одним из них являются курсовые переоценки долга, которые оказали разрушительный эффект на прибыль. За 2020 год компания показала убыток в размере 1,3 млрд рублей, против прибыли годом ранее. Но это всего лишь финансовые переоценки, не отражающие действительное положение дел в компании.
Компанию нельзя назвать дешевой. Расчетные мультипликаторы в момент размещения составляли EV/OIBDA в пределах 9,8. А скорректированный на переоценки P/E в размере 20 указывает на перекупленность акций. Сравнивая с аналогами не самый плохой результат, но рассчитывать на кратный рост точно не стоит. Не удивительно, что с момента размещения мы увидели небольшую коррекцию.
В целом, Сегежа отличная компания с понятными денежными потоками и перспективами. Но нужно учитывать, что Система не упустит момент и вывела на биржу не дешевую компанию. Сегежа — не IT-компания, представители которой растут несмотря на высокую стоимость и привлекают усиленное внимание инвесторов к себе. Компания не имеет кратных апсайдов и вряд ли повторит динамику Ozon. При инвестировании в нее нужно расширять горизонты инвестирования и вкладывать в нее долгосрочно. Поэтому я не спешу с покупками, но присматриваюсь к акциям.
*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Кому удобно читать меня в соцсетях, пожалуйста:
Telegram — еще больше разборов и идей
Вконтакте — удобный формат статей
▫️ Капитализация: 149 млрд
▫️ Выручка TTM: 80,5 млрд
▫️ Прибыль TTM: 8,3 млрд
▫️ P/E fwd 2021: 10
▫️ P/B: 3,26
▫️ Дивиденды до 2023: не более 3,7%
👉 Основные сегменты компании на 1П2021:
— Производство и реализация мешочной бумаги и бумажной упаковки
(40% выручки и 39% OIBDA)
— Производство пиломатериалов
(31% от выручки и 43% OIBDA)
— Производство фанеры и плит
(12% от выручки и 19% OIBDA)
— Производство клееных деревянных конструкций
(11% от выручки и 9% OIBDA)
— Сегмент «прочее» убыточен по OIBDA и занимает меньше 10% выручки.
Скорее всего, это убыток из-за продаж между сегментами.
👉 Компания вертикально-интегрированная. Проводит полный цикл лесозаготовки и переработки древесины. Самообеспеченность сырой древесиной составляет 78%.
73% выручки формирует экспорт.
👉 Дивидендная политика до 2023 года предусматривает выплаты от 3 до 5,5 млрд рублей в год (2 — 3,7% дивидендов к тек цене).
✅ За 2022-2025 годы суммарно планируется инвестировать на развитие всего около 11 млрд рублей.
Значительную часть плата по инвестициям компания реализовала/реализует в 2021 году, что даст положительный эффект ближайшие годы (см. изображение). Это позитив, на фоне планов компании по выплате дивидендов с 2024 года в размере 75-100% от скорректированного чистый денежного потока.
✅ За 1П2021 у компании был сильный отчет:
Выручка: 42,7 млрд р (+37% г/г)
Чистая прибыль: 7,6 млрд р (против убытка в 1п2020)
OIBDA: 13,2 млрд р (+112% г/г)
Чистый долг на конец 2кв2021 составил: 29 млрд р
Чистый долг/OIBDA TTM составил: 1.18
✅ 👆 Причиной таких результатов стал рост цен:
— бумага +17% кв/кв
— пиломатериалы +44% кв/кв (цены коррелируют с фьючерсом на пиломатериалы) ❗
— клееный брус+14% кв/кв
— фанера +32% кв/кв (цены коррелируют с фьючерсом на пиломатериалы) ❗
Рост цен относительно 2020 года был более сильным.
✅ На фоне роста активности вокруг защиты окружающей среды и ограничений окружающей среды, скорее всего, вырастет спрос на бумажные пакеты и упаковку.
✅ География продаж и производства диверсифицированы. Это защищает компанию от таких форс-мажоров как запрет экспорта древесины и т.д.
❌ По ценам на бумагу и клееные конструкции оперативных данных пока нет, но если смотреть по фьючерсу, то средняя цена реализации должна уменьшиться во 2П2021 относительно 1П2021, но цены однозначно выше уровней 2020 года. Аналогичная картина наблюдается, если смотреть цены на фанеру и пиломатериалы на аналитических сайтах.
❌ Древесина — сырье, которое находится под особым вниманием со стороны государства, поэтому есть повышенный регуляторный риск (однако, от смягчен глубокой обработкой).
❌ Производство пиломатериалов достаточно легко масштабируется, что скорее всего, не даст ценам на древесину и фанеру вырасти в разы надолго (как это мы видим на рынке металлов).
❌ Пиломатериалы и фанера вместе составляют 43% выручки (20,1 млрд руб) и 62% OIBDA (8,2 млрд руб).
Сезонности у компании практически нет.
Если предположить, что средние цены реализации в данных сегментах во 2П2021 упадут на 10-20%, то это приведет к падению OIBDA всей компании на 1,6-3,2 млрд руб. Увеличение объемов производства не позволит компенсировать такие суммы, поэтому ожидаю чистую прибыль за 2П2021 около 4,5-6 млрд рублей. Это предполагает прогнозный FWD P/E 2021 около 11-12.
Вывод Компания интересна и имеет перспективы роста объемов продаж, особенно в сегменте производства бумажной продукции. Однако, ценообразование на рынке пиломатериалов пока значительно влияет на финансовые результаты. Также, текущие и прогнозируемые темпы роста компании в текущей ситуации не оправдывают её цену.
Адекватная цена акций компании сейчас около 6 рублей, она предполагала бы FWD P/E 2021 около 7 и потенциальные дивиденды через 3 года около 10%.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Глава Segezha — РБК: «При IPO по высшей границе был риск падения акций»
В среду, 28 апреля, лесопромышленный холдинг Segezha Group, подконтрольный АФК «Система» Владимира Евтушенкова, провел первичное размещение акций (IPO) на Московской бирже. Компания привлекла 30 млрд руб., 100% ее акций оценили в 125,5 млрд руб. Сразу после начала торгов на бирже президент Segezha Group Михаил Шамолин ответил на вопросы РБК.
— Вы сегодня заявили на открытии торгов на Московской бирже, что Segezha Group провела IPO на уровне международных конкурентов — Mondi, International Paper и UPM Paper — по мультипликатору к OIBDA за 2020 год (более девяти годовых показателей OIBDA). Несмотря на это, размещение прошло по нижней границе ценового диапазона, который определили организаторы, — по 8 руб. за акцию при диапазоне 7,75–10,25 руб. Значит ли это, что организаторы слишком завысили ожидания? Считаете ли вы итоги размещения успешными?
— Да, мы, безусловно, считаем размещение успешным. Верхнюю границу ценового диапазона мы поставили намеренно высоко, и даже на верхней границе подписка портфеля была 1:1 (инвесторы были готовы купить бумаги Segezha на 30 млрд руб. по верхней границе ценового диапазона; по цене 8 руб. за акцию переподписка была в два раза. — РБК). Но в случае реализации IPO по высшей границе диапазона мы оставляли бы мало места для дальнейшего роста котировок и скорее рисковали бы их падением, поэтому решили реализовать по 8 руб. за акцию — уровень, на котором мы достигли отличного мультипликатора и при этом оставили возможность инвесторам зарабатывать.
— Что планируете сделать, чтобы капитализация компании достигла верхней границы ценового диапазона, и в какие сроки это может произойти?
— У нас нет цели выйти на верхнюю границу диапазона, у нас есть цель последовательно растить капитализацию компании и добиться ее удвоения и даже утроения. Для этого у нас есть бизнес-план и инвестиционная программа, которую мы намерены последовательно реализовывать.
— IPO компании прошло во время очередного обострения отношений России и Запада и риска новых санкций, при этом среди покупателей акций Segezha Group есть институциональные инвесторы из Европы, Великобритании, США. В ходе переговоров насколько их интересовали эти риски?
— Институциональные инвесторы участвуют в капитале многих российских компаний, учитывая при этом все риски. Segezha не исключение. Успех размещения заключается в том, что удалось получить международный мультипликатор без классического российского дисконта. Это стало возможным благодаря вере инвесторов в перспективы роста компании.
Что известно о Segezha Group
Segezha Group управляет 17 предприятиями, которые включают целлюлозно-бумажные комбинаты в Карелии и Вологодской области (Сегежский и Сокольский ЦБК), фанерные и деревообрабатывающие комбинаты в Архангельской, Костромской и Кировской областях, а также в Красноярском крае, заводы по производству клееного бруса и перекрестно-склеенных панелей (CLT; позволяют строить многоэтажные деревянные дома), а также заводы по производству бумажных мешков в России и Европе.
Выручка компании в 2020 году выросла на 17,9%, до 69 млрд руб., OIBDA — на 24,5%, до 17,5 млрд руб. Она закончила год с чистым убытком на 1,3 млрд руб. против 4,8 млрд руб. прибыли годом ранее.
После IPO доля АФК «Система» в Segezha Group снизилась с 96,88 до 73,7%, новые инвесторы получили 23,9%. Еще 2,9% принадлежит президенту компании Михаилу Шамолину, 0,22% — главе ее совета директоров управляющему партнеру «Системы» Али Узденову.
— Компания объявила, что направит привлеченные средства (30 млрд руб.) на реализацию своей инвестиционной программы и сокращение долговой нагрузки. Какая часть средств пойдет на сокращение долгов? Какие проекты планируете ускорить за счет денег от IPO?
— Инвестиционная программа Segezha на следующие четыре года составляет 64 млрд руб. Поэтому все поступления от IPO пойдут на ее реализацию. Сокращение долга — это просто элемент управления денежным потоком компании и осуществляется финансовым блоком Segezha с максимальной эффективностью.
— Этот «мегапроект», с нашей точки зрения, является экономически привлекательным, но находится на ранних стадиях проработки, в том числе и по причине необходимости решения ряда инфраструктурных вопросов. Инвестиционное решение планируем принять в течение следующих 12 месяцев.
— Основная причина — Segezha имеет собственное сырье (расчетную лесосеку, которая находится в долгосрочной аренде и составляет 8,1 млн куб. м. — РБК), конкуренты покупают сырье с рынка по рыночной цене. Конкуренция за сырье в развитых экономиках намного выше, чем в России, соответственно, выше и цена. Кроме того, в снижении себестоимости Segezha относительно западных конкурентов немалую роль играет девальвация рубля. Требования ESG Segezha соблюдает уже сейчас. 83% лесосеки компании сертифицировано международным агентством FSC, показатель LTIFR (травматизм) — один из самых низких в индустрии, улучшение экологических показателей Сегежского ЦБК заложено в текущую инвестиционную программу и уже осуществляется. Таким образом, публичность Segezha не приведет к росту себестоимости и дополнительным инвестициям.
— Существующее законодательство достаточно взвешенно и эффективно, хотя и постоянно дорабатывается. Интенсивные рубки востребованы в регионах с высоким уровнем лесопользования и менее актуальны в слабо освоенных регионах — на больших площадях леса вести интенсивную рубку (и интенсивное лесовосстановление) нецелесообразно. Перестойные леса надо вырубать, и они вырубаются в рамках расчетных лесосек, выделяемых компаниям, в том числе и Segezha.
— Совладелец ЛУКОЙЛа Леонид Федун в интервью телеканалу РБК заявил, что компания рассматривает вопросы создания компенсационных мероприятий, с тем чтобы поставлять на рынок энергию, свободную от CO₂, которая абсорбируется за счет развития лесного хозяйства. Обсуждает ли Segezha возможность партнерства с российскими нефтяниками в этой сфере?
— Рассматриваем, но, опять же, — очень большая и сложная тема, и пока вопросов больше, чем ответов.
Сегежа. Где подбирать и надо ли
Акции Segezha Group после IPO потеряли почти 15%, опустившись к текущему моменту до 6,8 руб. за бумагу. Разберемся, в чем причины падения, а также определимся, стоит ли выкупать просадку.
Причины падения
Mbf (thousand board feet) — тысяча досочных футов (единица объема древесины в США).
Какие перспективы
Падение цен на пиломатериалы — фактор давления на бумаги Segezha Group. Если коррекция цен продолжится, логично ожидать дальнейшего снижения акций. Стоит отметить, что большая часть падения в ценах на древесину уже пройдена. Потенциал снижения цен до средних уровней 2017–2020 гг. — около 19%. При этом котировки не обязательно должны опуститься до уровней прошлых лет, учитывая рост спроса на использование экологичных материалов.
Нужно добавить, что, учитывая сравнительно высокую маржинальность, при текущих ценах на древесину компания чувствует себя вполне комфортно.
В долгосрочной перспективе позитивный взгляд на акции Segezha Group сохраняется. Сильными сторонами компании следует отметить высокую самообеспеченность сырьем, более высокую относительно конкурентов рентабельность, а также ожидания опережающего роста бизнеса.
Сейчас Segezha строит Галичский фанерный комбинат мощностью 125 тыс. кубометров фанеры в год. Запуск планируется к концу 2021 г. Среди ближайших инвестпроектов также реконструкция существующих лесоперерабатывающих комплексов — Онежского и Лесосибирского ЛДК.
Недавно компания приступила к реализации инвестиционного проекта в Румынии, общий объем инвестиций составляет около 10 млн евро.
Здесь нужно понимать, что Segezha — прежде всего долгосрочная ставка на рост бизнеса. Сейчас компания проходит пик инвестиционной активности, возврат от вложений будет ощущаться с лагом во времени.
Из позитивного стоит отметить, что глава компании Михаил Шамолин в ходе IPO компании на Московской бирже приобрел ее акции на 200 млн руб. Покупка акций компании топ-менеджментом — позитивный сигнал для инвесторов. Управленцы уверены в перспективах бизнеса и готовы инвестировать собственные средства в бумаги компании.
«Я намерен и в дальнейшем наращивать свою долю в акционерном капитале компании — не только согласно условиям моей управленческой деятельности, но и самостоятельно», — добавил он.
Технический взгляд
Бумаги находятся в выраженном падающем тренде. На торгах понедельника бумаги пробили нисходящий канал вниз — падение ускорилось. На часовом и дневном интервалах по RSI отмечается критическая перепроданность бумаг.
Сегодня бумаги отскакивают на фоне очень сильной перепроданности и «выноса» понедельника. Ближайшей целью отскока видится нижняя граница нисходящего канала, а также уровни 7,2 руб. и 7,3 руб. Уверенности в начале полноценного восстановления пока нет. Для этого нужно, чтобы цены на древесину стабилизировались.
В случае возобновления снижения в качестве поддержек можно ориентироваться на предыдущий минимум 6,8–6,85 руб. и круглые уровни.
Резюме
На долгосрочном горизонте позитивный взгляд на акции Segezha Group сохраняется. Компания отличается от конкурентов более сильными показателями рентабельности, высокой самообеспеченностью сырьем. Важный драйвер в инвесткейсе Segezha — планы по росту бизнеса.
Краткосрочные перспективы пока менее оптимистичны. Ключевым драйвером снижения бумаг является падение цен на древесину. Пока конъюнктура на рынке остается слабой сложно ожидать от бумаги опережающего рынок роста. При этом чрезмерно сильное падение акций в последние дни позволяет ожидать как минимум развития технического отскока.
БКС Мир инвестиций
Последние новости
Рекомендованные новости
Пятничный провал американского рынка акций. Что ждет инвесторов дальше? Прогноз до конца года
Кто сегодня в лидерах отскока
Рубль укрепляется опережающими темпами
5 идей в российских акциях: коррекция лишь увеличивает потенциал роста
АФК Система. Как изменился дисконт к дочкам
Энергетический кризис: откуда ты взялся и когда закончишься
Омикрон. Что известно про новый штамм коронавируса
Кто и как шортит российский рынок
Адрес для вопросов и предложений по сайту: bcs-express@bcs.ru
* Материалы, представленные в данном разделе, не являются индивидуальными инвестиционными рекомендациями. Финансовые инструменты либо операции, упомянутые в данном разделе, могут не подходить Вам, не соответствовать Вашему инвестиционному профилю, финансовому положению, опыту инвестиций, знаниям, инвестиционным целям, отношению к риску и доходности. Определение соответствия финансового инструмента либо операции инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и толерантности к риску является задачей инвестора. ООО «Компания БКС» не несет ответственности за возможные убытки инвестора в случае совершения операций, либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в данном разделе.
Информация не может рассматриваться как публичная оферта, предложение или приглашение приобрести, или продать какие-либо ценные бумаги, иные финансовые инструменты, совершить с ними сделки. Информация не может рассматриваться в качестве гарантий или обещаний в будущем доходности вложений, уровня риска, размера издержек, безубыточности инвестиций. Результат инвестирования в прошлом не определяет дохода в будущем. Не является рекламой ценных бумаг. Перед принятием инвестиционного решения Инвестору необходимо самостоятельно оценить экономические риски и выгоды, налоговые, юридические, бухгалтерские последствия заключения сделки, свою готовность и возможность принять такие риски. Клиент также несет расходы на оплату брокерских и депозитарных услуг, подачи поручений по телефону, иные расходы, подлежащие оплате клиентом. Полный список тарифов ООО «Компания БКС» приведен в приложении № 11 к Регламенту оказания услуг на рынке ценных бумаг ООО «Компания БКС». Перед совершением сделок вам также необходимо ознакомиться с: уведомлением о рисках, связанных с осуществлением операций на рынке ценных бумаг; информацией о рисках клиента, связанных с совершением сделок с неполным покрытием, возникновением непокрытых позиций, временно непокрытых позиций; заявлением, раскрывающим риски, связанные с проведением операций на рынке фьючерсных контрактов, форвардных контрактов и опционов; декларацией о рисках, связанных с приобретением иностранных ценных бумаг.
Приведенная информация и мнения составлены на основе публичных источников, которые признаны надежными, однако за достоверность предоставленной информации ООО «Компания БКС» ответственности не несёт. Приведенная информация и мнения формируются различными экспертами, в том числе независимыми, и мнение по одной и той же ситуации может кардинально различаться даже среди экспертов БКС. Принимая во внимание вышесказанное, не следует полагаться исключительно на представленные материалы в ущерб проведению независимого анализа. ООО «Компания БКС» и её аффилированные лица и сотрудники не несут ответственности за использование данной информации, за прямой или косвенный ущерб, наступивший вследствие использования данной информации, а также за ее достоверность.
Сегежа. Что с дивидендами и стоит ли покупать акции
В рубрике «Вопросы аналитикам» нас часто спрашивают про дивиденды Сегежи и можно ли рассчитывать, что компания станет дивидендной фишкой в будущем.
В данном материале проведем оценку кейса Сегежи, расскажем про инвестиционную программу и разберемся с дивидендными перспективами.
Что из себя представляет Сегежа
Сегежа — крупная российская лесопромышленная группа. После приобретения ООО «Интер Форест Рус» она должна стать самой большой в России.
Компания интересна тем, что, в отличие от большинства представителей традиционных отраслей (нефтегаз, металлургия, химическая промышленность и другие), активно развивается и растет. За 2018–2020 гг. средний темп роста (CAGR) выручки составил 17%, OIBDA — 7%. Сейчас компания продолжает инвестировать. По итогам I полугодия 2021 г. Capex составил 8,6 млрд руб., что на 20%, чем годом ранее.
Инвестиции для акционеров Сегежи — это хорошо. Компания реализует проекты при показателе IRR на уровне 25% — это означает, что проект имеет смысл, даже если занять на него деньги под 25% годовых. Высокая окупаемость проектов обуславливается низкой себестоимостью, так как лес в России недорогой. Кроме того, компания за счет вертикальной интеграции контролирует издержки на сырье. Лесная площадь под контролем Сегежи на конец I полугодия составляла 9,2 млн гектар, что обеспечивало 80% потребностей группы в древесине.
Сегежа — единственная в мире из крупнейших 5 компаний отрасли находится в I квартиле по себестоимости. Это означает, что ее продукция при сравнимом качестве может успешно конкурировать на мировом рынке по цене.
Покупка «Интер Форест Рус»
В начале октября Сегежа объявила о приобретении ООО «Интер Форест Рус». Благодаря этому компания получит следующие мощности:
— 10,9 млн м3 расчетной лесосеки
— 1,5 млн м3 по выпуску пиломатериалов на 4 комбинатах
— 35 тыс. м3 по выпуску фанеры
— 170 тыс. т по выпуску пеллет (древесное топливо)
Таким образом, группа наращивает расчетную лесосеку на 86%, производство пиломатериалов на 133%, пеллет на 154%, фанеры на 17%.
По финансовым показателям ООО «Интер Форест Рус» Сегежа приводит следующие данные:
— Прогнозная выручка за 2021 г. — около 30 млрд руб.
— Прогнозная EBITDA за 2021 г. — около 11 млрд руб.
— Прогнозный показатель EV/EBITDA за 2021 г. — около 4x
Оценка сделки по EV/EBITDA на уровне 4х — привлекательный уровень. Сама Сегежа на текущий момент торгуется по EV/EBITDA в районе 8,4х. То есть можно назвать сделку выгодной. Столь сильный разрыв в оценках компаний объясняется большей маржинальностью и диверсификацией бизнеса Сегежи.
Сделка будет финансироваться из собственных и заемных средств. Сейчас текущий Capex компании покрывается за счет операционного денежного потока, а средства, привлеченные в рамках IPO, остались практически нетронутыми. Заемный капитал будет привлечен в рамках выпуска рублевых облигаций.
В итоге по завершении сделки чистый долг/EBITDA Сегежи с учетом консолидации EBITDA ООО «Интер Форест Рус» ожидается на уровне 1,7–1,8х. Для компании, реализующей крупную инвестпрограмму, это низкий показатель.
Какие можно сделать выводы. Покупка ООО «Интер Форест Рус» выгодна для Сегежи. Компания получает стимул к ускорению роста масштабов бизнеса по невысокой цене. Более того, Сегежа планирует за счет позитивных синергий добиться повышения операционной эффективности сибирских активов на 15–20%. Долговая нагрузка после завершения сделки вырастет относительно 1,2х чистый долг/OIBDA на конец I полугодия, но останется невысокой. Кроме того, за счет расширения присутствия в Сибири Сегежа создает задел для экспорта продукции в Китай.
Дивиденды
По итогам 2020 г. компания дивиденды не выплачивала, но промежуточные выплаты за 2021 г. ожидаются ориентировочно в ноябре в размере 5,5 млрд руб. Вице-президент компании по финансам и инвестициям Ровшан Алиев, что Сегежа будет придерживаться обозначенной дивидендной политики. Более того, он отметил, что в рамках ближайших выплат не исключен позитивный сюрприз.
Таким образом, к концу осени компания может объявить дивиденды в размере около 0,35 руб. на акцию или даже чуть больше. Дивидендная доходность по цене 11,25 руб. составляет 3,1%. Это ниже среднерыночных уровней, однако стоит понимать, что Сегежа — не дивидендная фишка, а «история роста». Крупные дивиденды возможны позже, когда компания вырастет. Попробуем оценить, каких дивидендов можно ожидать к 2024 г., когда компания реализует часть намеченных инвестпроектов.
Что будет после 2024
Чтобы понять, каких дивидендов можно ожидать, нужно оценить свободный денежный поток по итогам 2024 г. FCF складывается из двух ключевых компонент: операционного денежного потока и Capex.
Начнем с инвестиционной программы. Исходя из обозначенных планов по строительству новых заводов, модернизации и расширению действующего производства, можно ожидать, что Capex в 2021 г. может превысить 20 млрд руб. (без учета M&A сделок). В дальнейшем показатель должен снижаться до 15–17 млрд руб. в год. Однако здесь есть одно большое «но».
Помимо уже обозначенных намерений по расширению производства пеллет и фанеры, Сегежа собирается построить новые целлюлозно-бумажные комбинаты (ЦБК) «Сегежа Запад» и в перспективе возможны 2 ЦБК в рамках «Сегежа Восток».
Инвестиции в строительство ЦБК в Карелии оцениваются в 178 млрд руб. Проектируемая мощность предприятия составит около 1,5 млн т продукции в год. Компания намерена развивать проект за пределами группы, а затем выкупать доли в проекте у банков и консолидировать. То есть влияние на Capex будет не таким сильным. Строительство «Сегежа Запад» начинается в 2022 г., в 2025 г. ожидается выход на производственную мощность.
С покупкой ООО «Интер Форест Рус» еще более актуальной становится возможность строительства новых ЦБК в Сибири в рамках кластера «Сегежа Восток». У компании появились дополнительные объемы балансовой древесины (верхняя часть дерева), которая используется при производстве бумаги. Решений по проектам еще нет, но информация должна появиться в I полугодии 2022 г. В рамках концепции развития начало строительства «Сегежа Восток» запланировано на 2024 г. с выходом на мощность в 2028 г.
Если «Сегежа Запад» еще закладывается в рамки прогноза по Capex, то по «Сегежа Восток» много неопределенности. При реализации проекта инвестиционная программа сильно вырастет. Кроме того, стоит учитывать, что компания может построить несколько заводов по выпуску пиломатериалов в рамках сибирского кластера, так как объемы лесосеки это позволяют.
Таким образом, можно ожидать, что в ближайшие годы Capex будет оставаться высоким из-за объемной инвестпрограммы, реализации «Сегежа Запад». Более того, с учетом высокой окупаемости проектов, конкурентоспособности компании на мировых рынках и позитивных тенденций в регулировании лесопромышленной отрасли в России, можно предположить, что в процессе развития Сегежа найдет возможности для строительства новых перспективных активов или для M&A сделок. Итого можно предположить, что Capex в ближайшие годы будет держаться в среднем на уровне около 20 млрд руб.
Далее переходим к операционному денежному потоку (OCF). Исходя из планов компании по росту объемов производства, IRR новых проектов на уровне не менее 25%, ожиданий улучшения операционной рентабельности можно грубо предположить, что по итогам 2024 г. OCF будет ориентировочно 30–35 млрд руб.
В сумме FCF получается в районе 10–15 млрд руб. в год. При коэффициенте дивидендных выплат в 75–100% это соответствует дивидендам на акцию в районе 0,6–1 руб. или дивидендной доходности — 5,5–8,5% по текущим котировкам. Дивдоходность вблизи среднерыночных значений, о какой-то высокой дивидендной привлекательности говорить сложно.
Подведем итоги
Сегежа делает акцент на росте и расширении масштабов бизнеса, поэтому активно инвестирует и собирается продолжить заниматься этим в ближайшие годы. Для акционеров это означает, что крупных дивидендов от компании ждать не стоит. В рамках приведенных прогнозов дивдоходность компании к 2024 г. по текущим ценам может достичь 5,5–8,5% — примерно на уровне рынка.
При этом за счет инвестиций с высокой окупаемостью, конкурентных преимуществ в виде: вертикальной интеграции, высокой маржинальности, возможностей завоевывать большую долю рынка можно ожидать, что акции Сегежи будут дорожать. В этом заключается основной фактор доходности для акционеров.
Сейчас по мультипликаторам бумаги торгуются вблизи среднеотраслевых значений в сравнении с мировыми конкурентами. При этом компания растет, обладает обширной ресурсной базой и показывает превосходящие аналоги показатели рентабельности. Если предположить, что обозначенные менеджментом проекты будут успешно реализованы, то потенциал позитивной переоценки бумаг — около 1,5–2 раза на горизонте 3–4 лет.
Крупные дивиденды могут быть позже, когда компания перестанет расти и начнет направлять деньги на выплаты акционерам вместо Capex. Однако это вопрос не ближайших лет.
БКС Мир инвестиций
Последние новости
Рекомендованные новости
Пятничный провал американского рынка акций. Что ждет инвесторов дальше? Прогноз до конца года
Кто сегодня в лидерах отскока
Рубль укрепляется опережающими темпами
5 идей в российских акциях: коррекция лишь увеличивает потенциал роста
АФК Система. Как изменился дисконт к дочкам
Энергетический кризис: откуда ты взялся и когда закончишься
Омикрон. Что известно про новый штамм коронавируса
Кто и как шортит российский рынок
Адрес для вопросов и предложений по сайту: bcs-express@bcs.ru
* Материалы, представленные в данном разделе, не являются индивидуальными инвестиционными рекомендациями. Финансовые инструменты либо операции, упомянутые в данном разделе, могут не подходить Вам, не соответствовать Вашему инвестиционному профилю, финансовому положению, опыту инвестиций, знаниям, инвестиционным целям, отношению к риску и доходности. Определение соответствия финансового инструмента либо операции инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и толерантности к риску является задачей инвестора. ООО «Компания БКС» не несет ответственности за возможные убытки инвестора в случае совершения операций, либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в данном разделе.
Информация не может рассматриваться как публичная оферта, предложение или приглашение приобрести, или продать какие-либо ценные бумаги, иные финансовые инструменты, совершить с ними сделки. Информация не может рассматриваться в качестве гарантий или обещаний в будущем доходности вложений, уровня риска, размера издержек, безубыточности инвестиций. Результат инвестирования в прошлом не определяет дохода в будущем. Не является рекламой ценных бумаг. Перед принятием инвестиционного решения Инвестору необходимо самостоятельно оценить экономические риски и выгоды, налоговые, юридические, бухгалтерские последствия заключения сделки, свою готовность и возможность принять такие риски. Клиент также несет расходы на оплату брокерских и депозитарных услуг, подачи поручений по телефону, иные расходы, подлежащие оплате клиентом. Полный список тарифов ООО «Компания БКС» приведен в приложении № 11 к Регламенту оказания услуг на рынке ценных бумаг ООО «Компания БКС». Перед совершением сделок вам также необходимо ознакомиться с: уведомлением о рисках, связанных с осуществлением операций на рынке ценных бумаг; информацией о рисках клиента, связанных с совершением сделок с неполным покрытием, возникновением непокрытых позиций, временно непокрытых позиций; заявлением, раскрывающим риски, связанные с проведением операций на рынке фьючерсных контрактов, форвардных контрактов и опционов; декларацией о рисках, связанных с приобретением иностранных ценных бумаг.
Приведенная информация и мнения составлены на основе публичных источников, которые признаны надежными, однако за достоверность предоставленной информации ООО «Компания БКС» ответственности не несёт. Приведенная информация и мнения формируются различными экспертами, в том числе независимыми, и мнение по одной и той же ситуации может кардинально различаться даже среди экспертов БКС. Принимая во внимание вышесказанное, не следует полагаться исключительно на представленные материалы в ущерб проведению независимого анализа. ООО «Компания БКС» и её аффилированные лица и сотрудники не несут ответственности за использование данной информации, за прямой или косвенный ущерб, наступивший вследствие использования данной информации, а также за ее достоверность.