Трежерис акции что это такое
Казначейские облигации США, или трежерис – ценные бумаги, эмитируемые Министерством финансов (Казначейством) Соединенных Штатов Америки. Этими терминами обозначают долговые обязательства, которые берет на себя правительство Соединенных Штатов.
Название « трежерис » возникло от слова treasury, которое можно перевести с английского как «казначейство, казна»
С помощью этого биржевого инструмента финансируется госдолг страны. Госблигации бывают разных типов и отличаются сроком обращения. Приобретая американские казначейские облигации, инвестор предоставляет американской экономике деньги в долг.
Облигации США – один из самых безопасных инструментов для инвестиций. Позиции этих ценных бумаг на биржевых торгах – индикатор состояния всего фондового рынка в целом, оценка его рисков и доходности.
Для любого инвестора очевидна обратная зависимость между доходностью и рисками. И поскольку кредитный рейтинг Соединенных Штатов Америки находится на максимальном уровне – ААА – доходность государственных казначейских облигаций США не будет высокой.
Облигации США привлекательны для крупных инвесторов и тех, кто желает максимально диверсифицировать портфель бумаг и надежно хеджировать риски
Характеристики американских гособлигаций
Номиналом американских облигаций является сумма, которую инвестор предоставляет правительству США и которая будет ему возвращена по истечению определённого периода времени. Этот срок называется период обращения бонда. До тех пор, пока он не закончился, инвестор может получать прибыль от владения ценной бумагой по купону или реализовать ее на вторичном рынке.
Однако, в большинстве случаев, держатель гособлигации не может досрочно затребовать возврата инвестированной суммы, за исключением покупки некоторых долгосрочных евробондов.
Рыночная стоимость гособлигации США зависит от срока обращения бумаги: чем он короче, тем ближе к номиналу ее цена.
Виды казначейских облигаций США
Также Казначейство эмитирует более редкие ценные бумаги, среди которых защищенные от инфляции TIPS, векселя с коротким сроком обращения и повышенным купоном, долгосрочные облигации, в том числе ипотечные.
Облигации можно приобрести у брокеров, американского Казначейства или в банках. Первичное размещение любого типа государственных казначейских бумаг происходит на открытом аукционе
У отдельных видов обязательств есть свои нюансы оборота. Так, векселя реализуются сразу с дисконтом от номинальной цены. Размер дисконта плюс разница в цене между покупкой и продажей актива и будет той прибылью, которую инвестор получит в момент погашения бумаги.
Казначейские ноты приносят держателю доход в виде фиксированных процентов, которые Казначейство США выплачивает по этим бумагам каждые шесть месяцев. Причем размер ставки определяется с помощью аукциона в момент размещения актива. После погашения бумаги держатель получит ее номинальную стоимость.
Процесс выпуска облигаций США происходит следующим образом. За неделю до выхода облигаций публикуется подробная информация об активе, в которой указывается срок, процентная ставка и дата погашения бонда. После публикации агенты Wall Street могут торговать данным активом до расчета по покупкам. Расчеты проводятся с помощью Федерального резервного банка.
Котировки трежерис США
Самый актуальный курс американских казначейских бумаг можно найти в специальном разделе онлайн-версии всемирно известного биржевого журнала The Wall Street Journal: http://www.wsj.com/mdc/public/page/mdc_bonds.html
Публикуемые там таблицы содержат следующие данные:
Что касается доходности гособлигаций Соединенных Штатов, то, как уже было сказано выше, она невысокая. Покупая этот актив, инвесторы в первую очередь стремятся в большей степени сохранить свои средства и защитить их от инфляции, чем получить заметный дополнительный доход.
Обеспеченность американских трежерис позволяет использовать их в свою очередь в качестве обеспечения при маржинальной торговле брокерами США или в виде залога для получения кредитов (последнее невозможно на российском рынке).
Высокая надежность казначейских бумаг позволяет использовать их в качестве бенчмарка – ориентира на финансовых рынках – при выпуске других типов ценных бумаг (например, корпоративных облигаций)
Все это делает трежерис популярным активом для самых крупных инвесторов, включая правительства разных стран, в том числе России, международные банки, пенсионные и хедж-фонды, солидные частные инвесторы.
Что такое облигации TIPS?
Поясните, что такое облигации TIPS и для чего они нужны?
Так ли они эффективны и стоит ли добавлять их в портфель новичку?
TIPS расшифровывается как Treasury Inflation-protected Securities. Это вид казначейских облигаций — трежерис, то есть долговых бумаг, выпущенных правительством США. В отличие от обычных трежерис TIPS индексируются с учетом инфляции.
Другими словами, эти облигации призваны защищать капитал инвестора от обесценивания в условиях высокой инфляции. Номинал облигации и купонные выплаты увеличиваются в цене согласно росту потребительских цен и тем самым сохраняют свою реальную стоимость.
На российском рынке аналогом этих бумаг выступают ОФЗ-ИН — облигации федерального займа с привязкой к инфляции.
Расскажу подробнее, как устроены TIPS, в чем их польза и есть ли минусы.
Как работают традиционные гособлигации
Казначейские облигации считаются активами с самым низким уровнем кредитного риска, поскольку их выпускает правительство США.
Принцип такой: инвестор дает государству в долг в долларах и периодически получает купонные платежи в течение периода погашения облигации. Затем инвестору выплачивают изначальную сумму долга. При этом неважно, сколько к этому моменту будет стоить доллар с точки зрения покупательной способности.
Как правило, купонные выплаты по облигациям, которые инвестор получает в течение срока жизни облигации, нивелируют эту разницу, но не всегда. Многое зависит от экономической конъюнктуры. Например, при резком росте инфляции длинные облигации, которые инвестор покупал при более низких ключевых ставках, могут не перекрыть инфляционные потери. То есть реальная доходность облигации будет отрицательной.
В США в 20 веке было три десятилетия, когда покупка облигаций и их удержание до погашения принесли инвесторам отрицательную реальную доходность:
Анализ инфляции 1965—1974 годов — National Bureau of Economic ResearchPDF, 220 КБ
В такие периоды инвестор должен был сместить акцент с традиционных облигаций в сторону инструментов, которые позволили бы защититься от обесценивания денег. В частности, в этом случае хорошо бы сработали TIPS.
Последние десятилетия ознаменовались постепенным снижением уровня инфляции. В этот период TIPS были не так актуальны. Но с 2020 года мы наблюдаем локальный всплеск инфляции в США, в том числе в связи с нарушением глобальных производственных цепочек. Пока остается под вопросом, краткосрочное это явление или долгосрочный тренд.
Как устроены TIPS и как в них инвестировать
TIPS выпускаются со сроком погашения 5, 10 и 30 лет. Купонные выплаты по таким облигациям производят каждые шесть месяцев. При этом номинал облигации раз в полгода индексируется согласно официальному уровню инфляции в США, который обозначается как индекс потребительских цен, или CPI. При росте номинала растет и купон, поскольку он считается как некий процент от номинала.
Такая поправка на инфляцию происходит в течение всего срока жизни облигации.
Инвестировать в TIPS на Московской бирже сейчас можно через ETF от FinEx — FXTP и FXIP. Оба инструмента следуют за индексом Solactive US 5-20 Year Treasury Inflation-Linked Bond и позволяют инвестировать в портфель из 18 казначейских облигаций со сроком погашения от 5 до 20 лет.
Фонды FXTP и FXIP — статьи FinEx
Ежегодная комиссия составляет 0,25% для FXTP и 0,35% для FXIP. Она автоматически учитывается в котировках ETF.
Оба ETF имеют идентичную корзину активов, но разница между ними заключается в том, что FXIP — с рублевым хеджированием. Другими словами, последний ведет себя как рублевый актив, а не долларовый, а рублевое хеджирование дает дополнительную доходность. Изменение курса доллара не влияет на рублевую цену акций FXIP в отличие от цены FXTP.
На иностранных биржах тоже есть фонды, которые инвестируют в TIPS, например TIP и SCHP. Для доступа к ним нужен статус квалифицированного инвестора или счет у иностранного брокера.
Минусы TIPS
Если бы у TIPS не было недостатков, то они были бы лучше обычных казначейских облигаций. Ведь помимо всех плюсов трежерис инвестор дополнительно получает защиту от инфляции. А инфляция исторически так или иначе всегда присутствует, и это признак здорового развития экономики.
Но на рынке ничего не бывает бесплатным, и за дополнительные плюшки нужно платить. Вот какие недостатки есть у TIPS.
Более низкая доходность. У TIPS, как правило, более низкая доходность, чем у обычных трежерис. По состоянию на август 2021 года доходность 10-летних трежерис — около 1,3%, а у TIPS — порядка −1,1%, то есть отрицательная. Другими словами, если купить TIPS в последние месяцы и держать их до погашения, то вы отстанете от официального уровня инфляции.
Это также дает нам некоторую информацию о прогнозируемом уровне инфляции. Разница между доходностью 10-летних трежерис и TIPS — 2,4 п. п. Этот показатель называется Breakeven Inflation Rate и означает, что участники рынка облигаций ожидают таких темпов инфляции в ближайшее десятилетие.
По сентябрьским прогнозам ФРС, в 2021 году инфляция составит 4,2%, а дальше будет снижаться до 2,1% к 2024 году. Правда, стоит отметить, что в данных прогнозах используется не CPI, а показатель PCE.
Последний рассчитывает Бюро экономического анализа на основе данных от поставщиков и включает в себя более широкий спектр расходов, например медицинские услуги, оплаченные страховщиками. Также PCE менее зависим от категорий продуктов с высоким колебанием цен, таких как бензин и компьютеры, поэтому показатель менее волатилен, чем CPI.
Таким образом, если вы считаете, что инфляция в США будет выше, чем ожидает рынок, то имеет смысл обратиться к TIPS, чтобы защитить капитал. В противном случае лучше использовать обычные трежерис.
Зависимость от официального уровня инфляции. Другой недостаток TIPS — то, что они индексируются, отталкиваясь от официального уровня CPI — индекса потребительских цен. Его в США рассчитывает Bureau of Labor Statistics — Бюро статистики труда. В РФ это прерогатива Росстата.
Но официальные данные могут отставать от реальной инфляции. Кроме того, структура индекса потребительских цен неоднородна: разные товары и услуги растут в разной степени.
Индекс CPI включает восемь подкатегорий, которые имеют разный вес. Ниже они перечислены в порядке, который использует Бюро статистики труда.
Первые три — самые необходимые: еда, кров и одежда. Дальше следуют транспорт, медицинские услуги, отдых, образование и общение. В конце — прочие товары и услуги второй необходимости: роскошь, табак, косметика, финансовые услуги и так далее.
Казначейские облигации США (трежерис): доходность и порядок инвестирования
Инвестпривет, друзья! Сегодня затронем такую важную и интересную тему, как инвестиции в казначейские облигации США. Нередко именно казначейские облигации (или трежерис) называют самым надежным активом в мире. Что это за инструмент, какую он доходность предлагает и действительно ли такой прям весь такой из себя надежный – разберемся во всех этих моментах. И, конечно, я расскажу, как можно купить облигации США в России.
Сущность инструмента
Американские казначейские облигации (их еще иногда называют трежерис – от английского Treasury – сокровище, драгоценность) – это разновидность долговых бумаг, которые выпускают Минфином США через Бюро государственного долга. Американский Минфин называется Казначейство США – отсюда приставка «казначейские».
Полученные средства расходуются правительством на самые разные государственные нужды – выплату пособий и зарплат, финансирование госрасходов на оборону, образование, социальные программы, безопасность и т.д., оплату чиновничьего госаппарата, реализацию различных федеральных и региональных программ и т.п.
Словом, казначейские облигации США – это полный аналог наших российских ОФЗ. И заимствование производится с такой же целью – пополнить государственные резервы. Ну, и надежность соответствующая – выплаты по гособлигациям гарантирует само государство. Значит, такие бонды априори более безопасные, чем корпоративные или муниципальные.
Кроме надежности, американские казначейские облигации отличаются повышенной ликвидностью. Оборот гособлигаций США на межбанковском рынке составляет порядка 600 млрд долларов – так что всегда есть, что покупать и продавать.
Таким образом, казначейские облигации считаются условно безрисковым инструментом, так как обеспечены силой доллара. Чем сильнее американская валюта, тем уверенней чувствуют себя трежерис. Но в то же время доходность и надежность госбондов зависит от инфляции в США и кредитно-финансовой политики Федеральной резервной системы.
Риски гособлигаций США
Американский госдолг активно покупают (и продают) государства через свои Центробанки, крупные коммерческие банки, хедж-фонды, частные инвесторы. И это не удивительно – этот тип бумаг считается самым надежным в мире. Инвесторы так доверяют Америке, что готовы бесконечно скупать ее долговые бумаги – и это несмотря на то, что потолок госдолга в очередной раз повышен, и в сентябре Казначейство вполне может допустить дефолт по своим обязательствам.
Впрочем, и дефолты госбумаг США не редкость. В статье «Потолок госдолга США достигнут: рухнет ли доллар в 2019 году?» я как раз рассказывают о подобных ситуациях и предупреждаю о возможных рисках инвестирования в казначейские облигации.
Вкратце ситуация такова: американский госдолг раздут до неимоверного значения и составляет порядка 22 трлн долларов. Если Конгресс не поднимет его потолок еще на несколько миллиардов, то Казначейство не сможет напечатать еще денег, чтобы платить по долгам.
Сейчас долговые бумаги Казначейства имеют наивысший рейтинг ААА от мировых рейтинговых агентств. Это позволяет правительству занимать деньги под очень низкий процент – доходность казначейских облигаций составляет порядка 2% в год. Это позволяет тратить Штатам на обслуживание госдолга сравнительно небольшие деньги – порядка 300 млрд долларов в год.
Если кредитный рейтинг снизится и ставка в условиях неопределенности повысится хотя бы в 2 раза, то выплаты возрастут до 800-900 млрд долларов в год, а это – больше половины налоговых поступлений США! Тут и до дефолта недалеко.
Поэтому государства, являющиеся крупнейшими держателями внешнего долга США, вынуждены накачивать экономику Штатов новыми деньгами – чтобы не допустить дефолта и потери свои сбережений.
Следовательно, ставка по казначейским облигациям вряд ли вырастет существенно в последнее время. Что с этого частному инвестору? Рассчитывать разбогатеть, вкладывая в трежерис, не следует. Это инструмент сохранения средств на длительный срок, а не средство преумножения богатств. За последним нужно идти на фондовый рынок, вкладывая, например, в дивидендных аристократов США или недооцененные российские акции.
Кто является основным держателем облигаций США
Крупнейшими держателями трежерис являются Центробанки разных стран – всего им принадлежит госбондов на сумму порядка 6,5 трлн долларов. При этом лидерами по объемам являются (в миллиардах долларов):
До 2016 года Россия находилась на 16 месте по объему принадлежащих ей гособлигации США, но после введения против нее санкций методично избавлялась от американского долга. Сейчас в активе РФ трежарей «всего» на 20 млрд долларов (для сравнения – в конце 2017 года было 102).
Также крупными держателями госдолга США являются пенсионные фонды, взаимные фонды, коммерческие банки, крупные частные инвесторы и сами американцы (в отчетности именуются как «домохозяйства).
Отдельного упоминания заслуживает ФРС. Федрезерв вел закупку трежерис с 2008 года, чтобы ликвидировать последствия мирового кризиса, и накопил на своих счетах порядка 2,4 трлн долларов. Это проводилось в рамках программы количественного смягчения, чтобы ввести в экономику Штатов дешевые деньги и простимулировать ее, разогнав инфляцию.
Типы казначейских облигаций
Выделяют 5 основных типов американских казначейских облигаций:
Также имеются еще U.S. Treasury zero-coupon bonds – это бонды со сроком погашения более 10 лет, торгующиеся с дисконтом, и Treasury STRIPS. К ночным клубам эти облигации никакого отношения не имеются. Эти облиги создаются на основе обычных трежерис с купоном. Гарантия выплаты купона – это обязательство, под которое выпускается Treasury STRIPS. Чем больше купонов, тем больше STRIPS можно выпустить. Treasury STRIPS используют в качестве «качелей цены» для компенсаций волатильности на рынке в периоды просадок.
Все американские казначейские облигации делятся также на:
Безотзывных облигаций на рынке большинство.
Как производится размещение трежерей
Tresuries размещают в ходе аукционов, точно так же, как и ОФЗ. Аукцион по bills (короткие выпуски) проводится раз в неделю, по более длинным – обычно раз в месяц или раз в квартал.
При первичном размещении в аукционах участвуют три категории покупателей:
Размещение считается удачным, если первые две категории скупили весь выпуск. После этого облигации поступают на вторичный рынок, где их могут купить физлица.
Доходность казначейских облигаций
Различные классы облигаций используют различные бенчмарки при ценообразовании. Самый распространенный бенчмарк – это доходность последней эмиссии трежерис.
К примеру, доходность 10-летних казначейских облигаций США, эмитированных летом 2018 года, может послужить индикатором для нового выпуска 1-, 5-, 10- и 20-летних облигаций 2019 года – инвесторы смогут понять, насколько выгоден новый выпуск (On-The-Run) относительно предыдущего (Off-the-Run).
Сегодня доходность казначейских облигаций США находится в диапазоне от 2,4% до 2,9% годовых. Чем дольше срок обращения, тем выше доход.
Отслеживать текущие ставки американских казначейских облигаций удобно на сайте ru.investing.com/rates-bonds/usa-government-bonds. Например, на момент написания статьи годовые трежерис могут принести инвесторам 2,435% годовых, 5-летние – 2,376%, а 10-летние – 2,572%.
На основании доходности базовых трежерис со сроком обращения от 3 месяцев до 30 лет строиться эталонная кривая доходности облигаций. Так как даты выплат по разносрочным выпускам совпадают (например, и 5-летние, и 10-летние, и 20-летние трежерис могут погашаться в один день – чаще всего Казначейство так и делает), то доходность интерполируется.
Данная эталонная кривая доходности американских гособлигаций именуется интерполированная кривая доходности (или yield curve). Чем меньше разница в доходности между короткими и длинными облигациями, тем более сглаженной она выглядит.
Значения yield curve можно посмотреть на графике доходности казначейских облигаций США. Вот, к примеру, доходность 10-летних бондов в разрезе 200 лет.
Как купить казначейские облигации в России
У американцев вопроса, как купить казначейские облигации США, не возникает. Им достаточно открыть брокерский счет, найти нужную ноту или бонд и оформить покупку.
В России такая фишка не прокатит – на Мосбирже интересующие нас инструменты не обращаются. Трежерис торгуются на американских биржах, также на биржах Лондона, Гонконга и Токио, поэтому для покупки понадобится одно из двух:
Оба способа сложны, заморочены и имеют массу неочевидных минусов. Например, высокие комиссии и особенности уплаты налогов для нерезидентов (в режиме 10% + 3% и еще не забываете про валютную переоценку). Плюс риски – какие-нибудь санкции, и брокерский счет могут заморозить. «Дочка» тоже не выход – там рисков еще больше, в том числе закрытие этой самой «дочки».
Проще и эффективнее инвестировать в ETF на казначейские облигации США. Тем более, что на Мосбирже имеется ETF от FinEx – Cash Equivalents UCITS. Фонд с тикером FXMM имеет валютный своп, т.е. колебания валюты практически не оказывают на него влияния, и его график представляет собой практически непрерывающуюся вертикальную линию. FXMM представляет собой фонд денежного рынка и предназначен для временной парковки рублей.
Фонд с тикером FXTB не имеет хеджа, поэтому повторяет валютные колебания пары рубль / доллар, т.е. растет при ослаблении рубля и падает при усилении рубля. Если вы не верите в сильный рубль — вам подойдет FXTB.
Открыть брокерский счет онлайн и инвестировать в FXMM и FXTB можно через Тинькофф Инвестиции – это самый простой и удобный вариант.
Вместо заключения
Таким образом, казначейские облигации США – это такой аналог ОФЗ, только американский. Существует несколько типов гособлигаций – самые популярные это 1-, 5- и 10-летние бонды с постоянным купонным доходом. По их доходности судят о состоянии всех экономике в мире. Сейчас ставки по бондам составляют порядка 2,5% годовых. Купить непосредственно трежерис в России сложновато, проще инвестировать в ETF FXMM, который вкладывается в самые ликвидные и доходные выпуски. Удачи, и да пребудут с вами деньги!
Почему мы следим за доходностями Treasuries?
Последнюю неделю во всех инвестиционных каналах обсуждают рост инфляции и доходности 10-летних облигаций США, а аналитики на этом фоне пророчат обвал рынков. Но всё ли так прямолинейно работает на рынке?
Быстрые ответы
Если коротко, то в финансовой теории 10-летние облигации США являются безрисковым активом и базой для исчисления требуемой доходности других активов, в том числе и акций. Акции — более рискованный актив, чем облигации, поэтому, если доходность облигаций растёт, то должна вырасти и требуемая доходность для акций. «Доходность» для акций определяется показателем E/P, так как E обозначает прибыль за прошлые 12 месяцев, то меняться может только P — стоимость акции. Рост требуемой доходности E/P эквивалентен снижению показателя P/E — то есть переоценки акций вниз.
Вывод 1. С ростом доходности 10-летних облигаций рынок акций падает.
При этом доходность облигаций растёт, потому что растёт инфляция. Облигации с низким купоном невыгодно держать при росте инфляции, так как инвестор на них ничего не зарабатывает. Из-за этого начинается распродажа длинных облигаций, что приводит к снижению их цены и росту эффективной ставки процента.
Но почему с ростом инфляции не растёт золото? Инфляция сама по себе не является индикатором обесценения денег — важно смотреть на реальные ставки дохода. Реальная ставка дохода = доходность 10-летних облигаций минус инфляция. Золото растёт, когда реальная доходность падает — это объясняет резкий скачек цены золота в 2020 году. Сейчас же обратная картина: доходности облигаций растут быстрее инфляции, спред сокращается, и реальная доходность растёт — поэтому золото и акции золотодобытчиков корректируются.
Вывод 2. С ростом реальной доходности золото и акции золотодобытчиков корректируются.
И так, получается, что облигации падают в цене, рынок акций сокращается и падает золото. Тогда на чем можно заработать?
Для этого давайте немного окунемся в экономическую теорию и посмотрим, как она состыкуется с практикой, и на чем можно заработать при текущем тренде.
Немного теории
Начнем с ключевой ставки (для РФ) или Federal Funds Rate (для США). Ключевая ставка — процентная ставка, по которой финансовые учреждения ссужают без обеспечения свои резервные остатки другим финансовым учреждениям. Резервные остатки — это суммы, хранящиеся в ФРС (для США) и ЦБ (для РФ) для поддержания резервных требований депозитных учреждений. И в США, и в РФ, Центральный банк проверяет банки на выполнение нормативов, поэтому банки с недостатком средств на счетах берут в займы у других банков с избыточной ликвидностью. Такие сделки считаются безрисковыми, поэтому ключевая ставка определяет минимально возможную доходность инвестиций. Ключевая ставка — важный индикативный показатели, который определяет динамику другого «безрискового» актива — 10-летних облигаций США: 
График 1. Взаимосвязь ключевой ставки и доходности 10-летних облигаций США
Несмотря на то, что долгосрочно ключевая ставка определяет движение доходности 10-летних облигаций, локально можно увидеть расхождения. Давайте увеличим рисунок:
График 2. Краткосрочные расхождения ключевой ставки и доходности облигаций США
Видно, что существует расходящиеся динамика на некоторых периодах. Всё потому, что ключевая ставка — нединамический показатель, она меняется только в определённые моменты и остаётся постоянной какой-то промежуток времени. А на доходность 10-летних облигаций влияет реальная стоимость денег.
Реальная стоимость денег — это номинальная доходность на рынке минус инфляция, поэтому с ростом инфляции начинают распродавать длинные 10-летние облигации, отчего их доходность увеличивается:
График 3. Взаимосвязь инфляции и доходности облигаций США
Почему облигации распродают при росте инфляции? Потому что реальная стоимость денег уменьшается. Предположим, вы купили 10-летние облигации с эффективной доходностью 1,35% при ожидаемой инфляции 1,2%. Тогда вы зарабатывайте в реальном выражении 1,35%-1,2% = 0,15% в год. Но если ожидаемая инфляция выросла, скажем, до 1,5%, то тогда ваши инвестиции обесцениваются на 1,35%-1,5% = 0,15% в год.
Почему это важно для акций?
С одной стороны, в финансовой теории 10-летние облигации США считаются безрисковым активом и их доходность «ближе» всего к динамике двух фундаментальных макроэкономических показателей — ключевой ставки и инфляции.
С другой стороны, доходность актива зависит от его уровня риска. То есть, чем рискованнее ваше вложение, тем большую доходность вы будете от него требовать.
Наименее рискованной сделкой является овернайт между банками, доходность по которому равна ключевой ставке. Но этот инструмент недоступен обычному инвестору, поэтому для него «безрисковым» считается актив на один шаг «дальше» от банковского овернайта — 10-летние облигации США.
Из этих постулатов появляется определение доходности любого актива, в том числе акций:
Доходность актива = доходность 10-летних облигаций + премия за риск
Чем выше доходность облигаций, тем ниже стоимость акций
Всем известен коэффициент Price-to-Earnings или P/E. Если этот коэффициент перевернуть, то мы получим E/P или кривую доходности акций. Согласно теории, приведенной выше, чем выше доходность по облигациям, тем выше требуемая доходность для акций.
Если построить зависимость между доходностью облигаций и E/P индекса S&P 500, то мы обнаружим прямую зависимость:
График 4. Зависимость E/P S&P 500 и доходности 10-летних облигаций
Зависимость не 100%, однако на симуляции видно, что прогнозные значения «ходят» вместе с реальными:
График 5. Симуляция значений E/P S&500
Окей, но что такая динамика значит для рынка акций? Она показывает, что, в среднем, при росте доходности облигаций растёт требуемая доходность для акций, что переоценивает коэффициент P/E вниз. Так как E означает чистую прибыль за прошлые 12 месяцев — то есть неизменяемый показатель — это значит, что снижается показатель P, или цена акции.
Всегда ли сохраняется такое равновесие?
Если посмотреть на динамику кривой доходности акций и облигаций не с 1970, а с 1870 года, то мы обнаружим динамическое расхождение показателей:
График 6. Динамическое расхождение кривых доходностей акций и облигаций с 1870 года
Источник: V. Zakamulin, J.A. Hunnes Stock earnings and bond yields in the US 1871–2017: The story of a changing relationship. The Quarterly Review of Economics and Finance 79 (2021) 182–197
Всё потому, что на равновесное соотношение E/P и доходности облигаций влияет не только ключевая ставка и инфляция, но и ставка налога на прибыль, дивиденды и реинвестирование капитала, а эти показатели меняются во времени, хотя достаточно стабильны долгий промежуток времени:
График 7. Динамическое изменение равновесия кривых доходностей акций и облигаций
Источник: V. Zakamulin, J.A. Hunnes Stock earnings and bond yields in the US 1871–2017: The story of a changing relationship. The Quarterly Review of Economics and Finance 79 (2021) 182–197
Поэтому можно сказать, что в целом равновесие меняется, но по данным с 1970 года оно является устойчивым.
Почему акции и золото быстро росли в 2020?
Как мы уже выяснили существует несколько важных макроэкономических показателей: ключевая ставка и инфляция. От них зависит доходность 10-летних облигаций США, которая является базой расчёта справедливой доходности для других активов, в том числе и акций.
Давайте еще раз взглянем на график:
График 8. Взаимосвязь ключевой ставки, доходности облигаций и инфляции в 2020 году
В 2020 году ключевая ставка в США резко снизилась, что привело к снижению доходности 10-летних облигаций. При этом в 3 и 4 кварталах доходность облигаций не реагировала на рост инфляции, что сдерживало требуемую доходность акций на низком уровне и переоценивало справедливый мультипликатор P/E вверх.
Также многие спрашивают, почему золото росло в 2020, а сейчас расти перестало, когда наблюдается рост инфляции и обесценивание денег.
Если еще раз посмотреть на рисунок, то можно заметить, что реальная доходность инвестиций снижалась:
График 9. Взаимосвязь доходности облигаций и инфляции в 2020 году
Золото растёт именно при снижение реальной доходности, то есть при росте спреда между 10-летними доходностями облигаций и инфляцией, именно поэтому золото хорошо себя чувствует при рецессиях.
Сейчас же мы наблюдаем одновременно и рост доходностей облигаций, и рост инфляции. При этом доходность начала расти быстрее инфляции, что вызывает сужение спреда и росту реальной доходности, поэтому золото падает:
График 10. Рост доходности облигации и инфляции
На что делать ставку в текущих реалиях?
Доходность 10-летних облигаций — один из главных фундаментальных показателей на рынке. С ростом доходности облигаций растёт и требуемая доходность акций, что снижает мультипликатор P/E и рынок акций падает. В первую очередь это касается акций с высокими мультипликаторами — обычно это убыточные акции роста с большими перспективами, поэтому инвесторы оценивают их по результатам на 5-10 лет вперед. Тут работает правильно, чем выше мультипликатор — тем больнее падать. Поэтому недавно мы увидели снижение таких компаний, как Tesla и Square на 10-15%.
От разницы между доходностью облигаций и инфляцией играет золото. Чем выше реальная доходность, тем ниже золото, так как золото — защитный актив, который растёт при обесценивании денег. Сейчас реальная доходность растёт, поэтому золото в текущих реалиях — слабый актив, пока тренд не сломается.
При этом с ростом инфляции выигрывают два сектор — промышленные ресурсы (commodities) и товары первой необходимости. Как правило, в этих сферах высокая конкуренция и рост общего рынка ограничен. При этом спрос на товары этих отраслей остаётся стабильным, а рост инфляции приводит к органичному росту цен, поэтому такие компании растут по финансовым показателям.
Мы считаем, что в текущих реалиях худшие ставки — это дорогие технологические компании (Tesla, Square и подобные) и золото, в том числе золотодобывающие компании. А лучшие ставки — commodities (индустриальные металлы, сельхоз культуры) и consumer staples (продуктовый и непродуктовый ритейл, табак, алкоголь, товары личной гигиены).
Статья написана в соавторстве с аналитиком Дмитрием Новичковым